【市场聚焦】十一假期风险提示

　　来源：中粮期货研究中心

　　十一国庆节将至，中粮期货研究院推出假期特别报告《十一假期风险提示》

　　历年十一假期风险概览

　　正文

　　一

　　宏观

　　如果从假期前的环境来看，当下全球市场处于上行趋势且较低波动的状态。但正是因为美联储降息主导下宏观趋暖的预期强烈，给予了以中美股市为代表的权益类资产较为高估的价格。即高估值高一致预期的环境下，可能预期偏差最终造成的波动风险要大于以往。偏差维度主要以贸易关税、美联储降息、地缘因素、假期消费四个因素展开：

　　1、中美在马德里会谈，及首脑之间通话的结果来看相对顺利，关税可能继续延期。但特朗普近期对重卡、家具建材及医药加税，隐含关税大概率只增不减的路径。如果假期中间出现美国或者重点转口国家针对中国大幅加征关税的举措，中美达成贸易协定，关税平稳的一致预期被证伪，可能会对国内资产及人民币汇率造成更剧烈的脉冲冲击。

　　2、当下市场对美联储降息预期较为强烈，但注意美元美债与美股黄金已经出现悄然背离，隐含汇率与债券市场开始调降降息预期。关注假期前后的全球经济数据，例如10月3日美国非农数据如果超出预期，大幅降息被证伪后，可能已享受大幅降息而大幅拉涨的权益及金融属性商品，将出现大幅回调的风险。

　　3、地缘因素，主要在10月1日美国政府关门，法国债务问题，俄乌与中东四个层面上。美国可能在节前最后两天进行最后的临时预算投票，如果关门将构成黑天鹅。法国乃至欧洲债务问题属于慢变量，关注法国及欧洲股市、国债收益率、欧元等资产变化。俄乌与中东问题可能主要在油价上反馈，如果油价飙升，强通胀将令美联储大幅降息的预期证伪，与因素2对资产的传导路径雷同。

　　4、三季度国内股票的强势，类似2014-2015年的赚钱效应，让市场开始预期下一轮大消费周期，甚至地产企稳回暖的开启。一方面关注节前是否出现进一步消费刺激的政策，另一方面关注假期消费，特别人均客单价、电影票房、地产交易等高频数据。

　　二

　　股指

　　2025 年国庆假期（10 月 1 日 - 8 日）A 股休市期间，重点风险提示如下：

　　1、海外科技股下行的传导风险：Q3A股与美股上涨的共振逻辑均来自于高科技产业的估值抬升与业绩释放，若假期内美国科技股大幅走弱，将通过情绪、资金、产业链这三重路径冲击A 股。此外，我们还重点提示节前剩余交易日的波动风险。节前资金集中止盈可能引发市场大幅波动。

　　2、科技股自身也面临拥挤度与事件性风险。如美国H-1B 新政或影响科技人才流动，产业层面全球算力供需错位加剧以及市场层面自主国产叙事若遇政策或技术瓶颈、叠加重要股东减持舆情等舆情在假期发酵均易引发板块的回调风险。

　　3、期权隐波放大对应的节后跳空风险也许保持关注。历史规律显示假期前期权隐波与成交量放大往往预示节后大幅跳空，2024 年国庆、2020 年春节类似信号均引发后续波动，当前需密切跟踪节前隐波结构，若近月合约隐波显著高于远月且成交量 PCR 指标大幅波动，节后同向跳空概率将大幅上升。

　　4、港股开盘的预期。国庆期间港股于 10 月 2 日、3 日、7 日、8 日正常开市，其运行表现将成为 A 股 10 月 9 日开盘的 “前瞻指标”，尤其是恒生科技指数涵盖的互联网科技、AI 硬件等板块与 A 股科技主线高度相关，需重点跟踪港股科技板块对美股波动的承接能力。

　　三

　　航运

　　国庆前，期货盘面已从低位出现明显反弹，预计节后仍会偏强。此轮上涨的主要驱动来自船司为了第四季度新一年长协谈判而启动的挺价，一般维持一个半月的时间。同时，船司在国庆假期后两周已大幅空班以支撑运费。目前盘面已对此进行了充分计价，但并未受到现实基本面货量层面支撑的证实。若节后船司因装载率仍未能在高位站稳而不得不延后甚至放弃涨价，则节后期货将面临大幅回调的风险。同时，来自欧洲债务和美国关税带来的宏观扰动以及美国301法案制裁中国造船业带来的运力调整的负面影响若爆发其中之一，也会对节后盘面价格进行打压。

　　四

　　农产品

　　1、玉米

　　外盘方面，当前CBOT玉米处于超跌反弹中，节后第一天夜盘USDA将发布10月供需报告，预计近期市场机构对单产仍有进一步下调的预期，但考虑到全年供需平衡表宽松的格局，关注450美分压力位，中期策略仍维持反弹做空。国内国庆假期，新粮逐步上市，关注季节性卖压，复盘过往5年国庆前后连盘玉米涨跌互现。当前国内南北港内贸玉米库存极低，新陈过渡阶段叠加主力合约换月，预计国庆前后主力合约波动较大，建议投资者降低风险敞口，轻仓过节。

　　2、油籽蛋白

　　从美豆方面来看，阿根廷出口税的事件基本已经被市场充分消化，价格区间下移。而后期美豆仍然面临收割压力，南美播种已经开始，新作预计仍是以丰产为主，因此价格趋弱。另外中美之间尚未明确美豆进口关税是否会有所变化，十一期间可能出现的波动，主要围绕国内进口政策变化。

　　从国内方面来看，大豆供应充足，大豆压榨量仍然维持高位，现货价格承压。而美豆价格回落之后，成本端有所下跌，国内盘面跟随外盘下跌。从后期来看，预计国内豆粕盘面价格存在压力，十一期间可能出现的变数同样取决于中美谈判的进展，供需方面影响相对偏小，建议假期前控制风险。

　　3、油脂

　　棕榈油端，市场开始逐步的交易马来产量逐步走低，且部分参与者开始交易马来的去库预期，近期的马来国内高消费状态逐渐被市场接受，另外预计近期阿根廷的豆系脉冲影响会压制后续印度棕榈油进口。印尼方面7月的高产量数据会对盘面形成压制；

　　豆油端，国内预计仍然是充裕的供给状态，原先相对充裕的背景下叠加阿根廷大豆的增量，后面的驱动在于是否能继续见到国内豆油出口，以及国内消费能否改善供需宽松的状态；

　　菜系端，虽然近期菜油持续见到去库，但是当前的库存水准并不紧张，且Q1预计能够见到澳籽进口，另外相对高价的菜油对于中加政策更新很敏感。

　　4、花生

　　扩种第三年，期货现货价格跌至低位区间。增产背景，黄淮海秋收连阴雨，预期全国油料增加，下游需求无亮点，且中秋国庆备货结束。现货价格承压于数量预期和上货节奏，且受累于品质。期货价格支撑点在于交割品货源地预期减少。国庆假期后的风险方向在于上涨，程度评级一星（满级五星），风险点在于，国庆假期天气对正在收获上市的麦茬花生为代表的晚花生的品质的影响，以及大豆、菜籽相关进口格局的或有变动对期货盘面的传导影响。

　　5、生猪

　　当前生猪市场消化存栏压力，短期市场存在一定恐慌情绪，一方面短期抛压持续压低现货价格，另一方面压力释放缓解后市压力。国庆期间非交易日较长，也存在一定消费支撑，若市场情绪转向，节后近月合约存在跳空高开的风险。十一假期窗口期较长，多方面不确定性因素较多，建议投资者节前合理布置仓位，控制投资风险。

　　6、鸡蛋

　　当前鸡蛋市场供给过剩格局未发生转向，但盘面悲观预期交易充分，节前市场进入窄幅震荡阶段，缺乏进一步下行驱动。中秋节前后为淘鸡出栏高峰，养殖端淘鸡进程或加快，有望阶段性边际改善供应过剩格局，推动盘面估值修复。此外，今年节前备货力度偏弱，若假期终端需求超预期带动节后价格不跌反涨，可能引发近月合约小幅跳空上涨风险，但受供给过剩基本面的压制，该风险概率相对有限。十一假期非交易日持续时间较长，建议节前合理布置仓位，轻仓过节。

　　7、白糖

　　节假日适逢原糖10合约摘牌日，当前市场充分交易偏空因素，管理基金净空持仓处于历史极值，需警惕巴西榨季末尾产情的变化，如UNICA数据出现糖醇比以及压榨量意外降低，则盘面面临一定的上行风险。此外，当前阶段处于北半球开榨前夕，盘面对于泰国与印度的估产情况极为敏感，需警惕北半球估产意外调整带来的波动风险。最后，节假日期间的消费情况也需要关注，在金融市场较为活跃的背景下，如发生超预期的消费增量将对郑糖有一定的支撑作用。在当前内外盘处于偏空因素过度交易的阶段，建议投资者谨慎操作，轻仓过节。

　　8、棉花

　　海外方面，美棉近期震荡运行，衣帽纺织品需求速度进度缓慢，随着美国新棉收割上市，节后USDA供需报告或带来短线波动，市场对农产品整体观点偏空。但宏观政策叠加美国降息带来一定的不确定性，若中美对于关税有新的变动，则盘面波动将放大，十一期间可能出现的波动应主要围绕中美贸易政策进行波动。

　　国内来看，国庆期间新棉集中上市，供应压力逐步释放，而下游工厂受消费偏弱的影响，纺织企业开机率不高，对新棉采购谨慎，现货价格支撑不足。但需关注节假日期间国内消费情况，若消费意外改善，则对于盘面有一定的利多影响。国庆前后郑棉易受新棉上市以及资金面扰动影响，节前建议投资者适度降低仓位，控制风险。

　　五

　　金属新材料

　　2025年国庆假期期间，金属新材料期货市场可能因多重因素交织而出现显著波动，投资者需警惕宏观事件与基本面变化带来的风险。

　　黄金和白银作为高波动品种，其走势将深受假期公布的美国非农就业数据、PMI等经济指标及美联储官员表态影响；若数据强化降息预期或地缘冲突升级（如中东局势），贵金属或突破当前区间，但获利回吐压力下白银跌幅可能加剧。

　　铜价预计震荡偏强，宏观面受美联储政策支撑，但需关注节后国内库存去化速度及海外矿山供应扰动；氧化铝和电解铝则因几内亚到港量增加、库存高位积累，面临供应宽松压力，方向偏弱。

　　此外，镍和不锈钢虽波动性相对较低，但印尼镍矿配额审批进展及国内钢厂利润承压可能放大价格震荡；碳酸锂焦点集中于江西宜春储量报告后续进展，若供应端出现收缩信号或储能需求超预期，可能触发反弹，但“金九银十”旺季兑现不足则可能延续震荡格局。

　　整体而言，假期期间海外经济数据发布（如非农、OPEC+会议）及地缘政治事件将成为关键驱动，建议投资者轻仓或采用期权策略管理风险。

　　六

　　工业品

　　1、原油

　　中长期油价存在因过剩格局而导致的中枢下移预期，但在短期内中东及俄乌地缘有所升温，旺季末期的消费亦存在韧性，供应过剩的预期暂时缺乏数据的验证，近期多空因素博弈，油价维持窄幅震荡走势。但如果供需及地缘出现超预期波动，油价存在上行的风险。

　　除宏观提示的国内外市场及需求风险外，原油市场基本面潜在风险存在于三方面：

　　第一是节间OPEC+会议（10.5）将讨论后续产量计划，目前计划在2026年8月前增产165万桶/日，每月预期增产16万桶/日左右，若增产放缓可能造成油价上行。

　　第二是中美需求，包括国内假期消费以及美国EIA周报，需求强于预期或可能驱动油价上行。

　　第三是地缘因素，冲突扩大或冲击供给可能推动油价加速上行。

　　2、黑色

　　国庆前，黑色价格在低位反弹后进入震荡，预计节后仍会偏强。三季度，受反内卷政策影响，双焦价格大幅上涨，带动钢材和铁矿跟随走强。与此同时钢材需求的韧性较强，铁水产量保持高位，原燃料处于易涨难跌的状态中。国庆前统一大市场推进更加细化，可能在国庆期间引发新的供给收缩预期，可能快速推升节后的双焦价格，进而传递到整个产业链。钢材方面，关注假期期间钢材库存上升幅度。原燃料方面，关注钢厂补库进度，以及焦炭提涨情况。

　　3、盐化工及聚烯烃板块

　　十一假期期间盐化工及聚烯烃板块各品种（纯碱、烧碱、PVC、PP、PE）价格走势面临较大的不确定性，情绪端扰动加剧，价格波动有放大的可能。假期中各品种的扰动因素差异如下：1、对于纯碱而言，需要关注假期期间远兴阿拉善项目二期的实际开工状况，若实际开工进度不及预期，节后纯碱存高开上涨的可能；2、对于烧碱而言，现阶段库存处于同期中高位，假期期间有进一步累库的可能，高库存叠加高供应压力下的烧碱在节后相比其他化工品或难有较好表现；3、PVC、PP以及PE等品种面临的不确定性一方面来自于原料端扰动（影响其估值），尤其是假期海外原油价格的变化情况，另一方面则要关注自身假期期间的库存累积幅度（影响其驱动）。

　　整体来看，上述风险因素会在十一假期后扰动市场风险偏好，板块仍然面临较高的不确定性，节前的资产配置建议以避险为主。

　　4、丙烯

　　需警惕节后高开风险。核心因素在于：1、地缘冲突加剧导致油价上涨，丙烯成本抬升。2、极端气候变化导致北半球冷冻预期，丙烷燃烧需求增长，PDH进口成本快速抬升，驱动丙烯价格上涨。

　　5、甲醇

　　目前甲醇港口库存处在历史高位，现货和盘面价格对弱现实计价较为充分，且下方存在成本端及远端海外供给收缩的预期支撑，继续下跌空间有限。节后开盘以上行风险为主，假期期间风险因素主要有三点：1、目前下游需求的情况为“旺季不旺”，在原料价格偏弱、利润边际改善背景下，可以关注假期期间需求反转的可能；2、地缘摩擦程度加强，如果假期期间冲突升级，可能通过原油、天然气等海外能源价格对甲醇形成间接影响；3、国内煤矿如果出现超产核查或整改力度升级等情况，则会从成本端对甲醇价格形成利多驱动。

　　6、尿素

　　需警惕节后高开风险。尿素高供给弱需求，但出口不确定性高。中东地缘冲突可能引发尿素生产国供给收缩、出口受限。同时国内尿素出口也可能受到相关政策动态影响，引发出口增长联想，刺激投机需求，进而驱动价格上涨。

　　7、苯乙烯

　　需警惕节后高开风险。核心因素在于中东及俄乌地缘加剧冲突导致原油供给收缩、发运受限及运距拉长，驱动原油价格上涨，纯苯及苯乙烯成本抬升，价格上行。

　　8、工业硅&多晶硅

　　同样需要警惕节后的高开风险。核心因素在于“反内卷”政策下远端供需改善，预期较强，如假期中政策落地（例如收储、上游并购、能耗标准指定等）将进一步加强远期供给收缩供需改善预期，带动多晶硅期货价格走强。

　　9、聚酯产业链

　　与纯苯苯乙烯相似，需要警惕节后的高开风险。核心因素在于中东及俄乌地缘加剧冲突导致原油供给收缩、发运受限及运距拉长，驱动原油价格上涨，纯苯及苯乙烯成本抬升，价格上行。

　　10、橡胶

　　橡胶的长假风险主要在于宏观面，产业端的风险相对有限。主要风险来源仍是原油的波动，回顾近几年长假期间，原油波动相对较大，一直是化工品及橡胶假期风险的主因。今年国庆长假受潜在地缘政治风险影响，原油存在上行可能，利多节后沪胶。然而，从产业端来看，泰国原料价格目前仍处于高位，预计假期期间泰国产区可能出现原料价格下行、产量上升的情况，这会给节后橡胶带来向下的压力。综合原油与橡胶供给因素，长假期间橡胶的整体风险预计不算大，节后即便出现高开或低开，幅度可能也较为有限。但由于假期时间较长，仍可能出现诸多预期外因素，因此建议节前适度调整仓位，以规避不确定性风险。

　　最后，中粮期货研究院再次提示大家注意控制投资风险，并祝大家假期快乐！

　　2025

　　09/30

　　作者简介

　　李楠

　　中粮期货研究院 院长

　　交易咨询资格证号：Z0012347

　　柳瑾

　　中粮期货研究院首席宏观分析师

　　交易咨询资格证号：Z0012424